白酒板块,2021年,会有富余产能。2022年,Q1的收入将快速增长,支付将逐渐分化。食品板块,疫情扰动需求,成本影响分化,部分公司业绩开始兑现。投资策略上,防线推荐受疫情影响较小的家庭消费领域。随着单Q2报告,收入有望恢复提升:1)业绩提升防御:榨菜、天威、巴比;2)稳定防守蓝筹股:洽洽、伊利。长期资金可逢低布局疫情后的复苏标的,一年期维度有望创造更确定的绝对收益:1)估值锚定、竞争优势增强的茅台、海天、汾酒;2)股权激励锁定业绩老窖;3)徽酒的顾靖、洋河,疫情扰动小,区域经济垫底,关注老白干伊力特;4)疫情对企业经营有不确定性干扰,但估值预期已经见底,五粮液、舍得、啤酒。

白酒板块:2021年产能过剩,2022年Q1增长。2022年错春节,加上2021年完成情况较好,Q4现金流强劲。结合Q4+Q1分析,白酒行业一季度收入(+17.0%)和现金回笼(+16.2%)继续保持快速增长态势。板块方面,高端白酒韧性十足,22Q1茅台收入中枢上升,改革红利带来业绩释放周期。

次高端白酒实现了高基数下的高增长(同比增速61.6%)和VS19三年的高增长(三年cagr 59%),超出了资本和行业年初的预期,验证了我们年初对次高端预期的不佳判断。在春节区域名酒回归和地方投资的带动下,实现了季度加速。从合同负债和应收票据来看,疫情下企业的收款方式出现分化,导致预收账款出现分化。五粮液老窖和次高端普遍采取了较为宽松的收藏政策。由于集中支付方式和春节期间的销售火爆,区域名酒的预收款更为可观,后续季度有更强的业绩保障。区域名酒全国化,次高端地产化运作不断得到验证。2021年,省外顾靖占比进一步提升,酒鬼酒和舍得酒销售人员2021年分别增长26.3%和16.7%,渠道控制力进一步提升。

食品板块:疫情扰动需求,成本影响分化。21年来,由于整体消费相对疲软,成本上升,加上社区团购的冲击,食品企业的业绩一直承压。2011年下半年,大众商品板块迎来一波涨价潮,春节前库存堆积较早,造成季度波动。如果合并Q4+Q1,大部分企业较去年二三季度有一定的提升。价格提高时,龙头企业的业绩更加稳定。目前此轮疫情数量多、范围广、频率高,对行业需求仍带来一定扰动。

从Q1的业绩来看,天威、榨菜、芭比等食品企业的业绩弹性在强大的经营杠杆下得以实现。随着疫情压力的逐步释放和需求端的平稳复苏,Q2食品企业有望进一步实现经营杠杆下的业绩弹性释放。

乳制品:消费需求旺盛,利润率持续提升。22Q1高基数实现开门红。3月后疫情下降但需求依旧,液态奶渠道库存较低。利润方面,原奶价格涨幅放缓,而成本将保持稳定,伊利蒙牛净利润率有望继续提升。

调味品:业绩逐步提升,重新营销加快。结合Q4+Q1,基础调味品表现稳定,但当前疫情拖累销售进度,Q1旺季复调加速,日味大增。成本方面,Q1原材料价格仍面临高层次行业毛利率的压力,全年压力有望逐季降低。

啤酒:高端化进程继续,提价将实现盈利。2002年1-2月春节档消费受疫情影响不大,结构优化明显。3月份短期影响有限,啤酒企业一季度表现平稳。

零食:疫情影响不同,品类间分化明显。受Q1疫情影响,绝味、李涛和芭比的收入/利润表现均受到影响。洽洽春节期间,刚需。车顶箱热销略超预期,经销商库存水平较低,利润端表现好于收入端。

投资建议:关注价值底部的复苏,“提高”抵御困难的能力。反复爆发后,建议降低受损赛道的二季度预期。相反,随着物流的恢复,轨道的短期性能可能会提高。第二季度策略,我们提到了攻防两条线,认为有布局的机会。受损赛道虽然有短期表现和催化剂价值,但由于估值和预期的下降,长期布局的绝对盈利空间有所增加。家庭消费轨迹的报表端逐渐完善,短期eps向上调整的可能性较大,但对所需资金的时机和预期把握较为充分。

防线,主要集中在受疫情影响较小的家庭消费领域,在二季度随着单Q2报表收入的恢复性改善,成为当前市场相对稀缺的稳定甚至加速品种。(1)业绩改善型防御:榨菜、天威、巴比,收益Q2有望环比改善,未来2-3个季度高运营杠杆盈利弹性较大;(2)稳定防御蓝筹股:洽洽、伊利受疫情影响较小,成本稳定甚至下降,全年业绩可控。

对于长期资金,可逢低布局疫情后复苏的目标。虽然短期的损害使Q2难以保持正常的增长速度,但资产质量良好,长期发展韧性强。一年维度有望创造更确定的绝对收益:(1)茅台、海天、汾酒,有估值锚,竞争优势增强;(2)股权激励锁定绩效的老窖;(3)有区域经济支撑,预付款保障较强的区域名酒顾靖、洋河,关注老白干伊力特;(4)疫情对企业经营有不确定性干扰,但估值预期已经见底,五粮液、舍得、啤酒。

风险:疫情恢复不及预期,终端需求疲软,成本大幅上涨。

(文章来源:招商证券)